天然麝香价格（2532亿市值中药龙头片仔癀是怎样炼成的）

“中药一哥”片仔癀（6月7日）再创新高，市值高达2532亿。相比PE仅有35倍的云南白药，片仔癀因市盈率高达百倍被认为“偏贵”。这背后究竟是什么原因？我们从稀缺性、垄断性、定价权（生意模式）等维度来解析片仔癀为什么“贵”一、稀缺性：品牌历史

“中药一哥”片仔癀（6月7日）再创新高，市值高达2532亿。相比PE仅有35倍的云南白药，片仔癀因市盈率高达百倍被认为“偏贵”。这背后究竟是什么原因？我们从稀缺性、垄断性、定价权（生意模式）等维度来解析片仔癀为什么“贵”

一、稀缺性：品牌历史和独家生产造就的“中药茅”

资本市场看好片仔癀的重要原因首先在于定位，和云南白药大众品不同，片仔癀是个具有500年历史的中药“奢侈品”。片仔癀诞生于明朝嘉靖年间，起初是皇宫传到民间的一个“皇家秘方”，主要功效是消炎解毒和养肝护肝。1956年片仔癀被纳入福建漳州制药厂；2003年6月片仔癀药业登陆上交所；2006年公司成为经国家商务部认定的首批中华老字号企业之一，目前公司的主要产品涵盖了肝病用药等领域，核心产品依然为片仔癀系列产品。“稀缺性”是片仔癀享有高估值的核心砝码。

从产品来说，在保肝护肝领域，片仔癀具有垄断性，这主要源于两个方面：1、片仔癀是国家双保密的国家配方。目前，中国仅片仔癀和云南白药两家中药企业，拥有国家最高保密等级的中药配方。2、原料的稀缺和原料的垄断同样构成公司护城河。天然麝香和牛黄是片仔癀的两大核心原料。2020年片仔癀肝病用药产品成本费用为18%，成本中92%来源于原材料，天然麝香和牛黄在原材料的占比达90%。天然麝香和牛黄都具有稀缺性。目前我国每年的麝香产量约为600kg，但需求大约为1000kg。供需不平衡导致天然麝香的价格持续走高，其价格是黄金的3-4倍。天然牛黄方面，我国每年的产量不到1000公斤，而传统名贵中成药的牛黄需求量为5000公斤。

以上两方面因素，造就了片仔癀的高端化路线：一粒片仔癀590元可以说是药中“奢侈品”，因此也被称为“药中茅台”

二、垄断性：历史经营稳定，高增长的背后是独角生产的垄断性

片仔癀的高市值源于以下3点原因：1.高度垄断性带来的持续的盈利能力。从2009年到2020年的十年间，片仔癀的营收从8.67亿元增长至65.11亿元，年均复合增速达23%；归母净利润从1.3亿元增长至16.72亿元，年均复合增长达26%。

2.在成长性方面，片仔癀2015年至2019的营收增速的分别是29.7%、22.45%、60.8%、28.3%和20.06%，复合增长率差不多30%左右；

3.在毛利率方面，片仔癀过去5年毛利率基本平稳，保持在42%-49%之间。净资产收益率过去5年2015年从14.79%提升到2020年21.26%，中间最高一年是2018年22.78%，基本是保持一个稳步上升。

三、商业模式：一粒药590元出厂价，具有定价权，业绩增长主要靠长期量价齐升。

近几年来，国家对野生动物保护力度加大，导致天然麝香更加供不应求。最初，国内仅有片仔癀与同仁堂的安宫牛黄丸两大中成药品种被批准使用天然麝香，随后获得允许使用的中成药企业增至16家。在稀缺性和原材料成本的压力下，片仔癀进行了多轮提价。和东阿阿胶的提价不一样，东阿阿胶提价影响了销量。片仔癀的提价和贵州茅台一样量价齐升。片仔癀通过提价实现了较高的盈利和增速的良性循环。据统计从2004年到2020年，片仔癀大约涨价15次左右，价格上涨了近5倍。公司销售收入因此迎来了多个阶段的高速增长。

提价成为公司业绩增长的主要动力。2016年到2019年，公司提价3次，同期销量由329万粒增至614万粒，销量复合增速高达23%。在提价和公司渠道建设及一核两翼战略的助推下，公司终端销量快速增加。目前，一粒3克片仔癀零售价格约为590元还是供不应求。

相比东阿阿胶，片仔癀之所以能够实现提价和销售的正循环，很关键的点在于公司的竞争力主要来自品牌的高端形象，以及公司产品和用户黏性比较强，东阿阿胶是保健品，保健品提价太快，客户可以延迟买，也能买竞品的。而片仔癀是救命的，别无分号的，还有礼品的价值，这种溢价能力和刚需属性，显然是，用户黏性更强大。产品功效+刚需+重复购买+品牌溢价，是占领用户心智“奢侈品”的逻辑，而提价的能力和这一逻辑是相通的。

我们通过上图可以看出片仔癀相比贵州茅台，有着不遑躲让的提价权。在量方面，片仔癀目前用户仅20万左右，相比4.5亿肝病人群，渗透率仅仅3%不到，因此，未来增长空间巨大，当下片仔癀依然属于青年阶段，而云南白药和同仁堂已经是中年阶段。这是市场给予片仔癀高估值的一个重要原因。

四、市值:市盈率远超竞品，市场为啥愿意给更高的估值？

上市公司在资本市场的股价和估值，反映的是投资者对公司未来发展预期的判断。相比当下的盈利能力和资产规模，成长性有时更加重要。今天收盘，片仔癀动态市盈率106倍，估值远高于行业平均50倍到60倍的平均估值，同仁堂市盈率40倍，云南白药市盈率36倍。公司如此高的市值，还有成长空间吗？

从销量来看，根据片仔癀每年10亿销售（出厂口径），剔除2亿左右出口销售额，每人每年销售10粒测算，全国固定服用片仔癀用户在25万人以内。

中国是世界头号肝病大国，肝病人数在4.5亿人左右。2020年我国肝病用药整体市场达998亿元。目前片仔癀在肝病用药中成药市场中位居第一，2019年渗透率位2.5%，仍有提升空间。片仔癀的提价空间尚未触及天花板，未来的提价空间仍不小。

茅台在2004年到2020年零售价提价幅度为471%，同期片仔癀的提价幅度为82%，另外中药安宫牛黄丸从1997年到2020年的提价幅度达445%。

2020年10月，片仔癀发布公告称计划将旗下的福建片仔癀化妆品有限公司剥离出来单独上市，目前正进行上市的前期筹备工作。这一剥离上市计划是否对其市值带来新一轮提振，我们拭目以待。

综上所说，片仔癀的估值高于同行云南白药和同仁堂是有原因的。首先，片仔癀的生意模式看，片仔癀的业绩增速和盈利能力更高，定价权更高；然后，从行业空间和竞争力，片仔癀空间更广阔，业内竞争态势更优。市场先生，从短期表现有些疯狂了，从长期看还是清醒的