王健林又卖核心资产

这一次，万达集团董事长王健林“卖”了手上的核心资产。

7月11日早间，融创中国（01918.HK）披露了收购万达商业资产的交易细则。据公告，融创房地产（融创中国接全资附属公司）作为买方，与万达商业订立框架协议，融创房地产将收购万达商业下属13个文化旅游项目公司91%权益及76家城市酒店100%权益，代价为人民币295.75亿元和335.9526亿元，合计631.7亿元。

当日，融创中国股价一路飙升，最后报收16.82港元/股，涨幅13.65%。

这笔交易需要注意的有以下几点：

1、总价631.7亿元的对价中，文旅项目总价295.75亿元，酒店项目总价335.95亿元；

2、631.7亿元对价支付过程共通过四笔交易完成，其中最后一笔款项中的296亿元为万达集团通过指定银行放款至融创中国，因此融创通过自有资金出资金额为335.95亿元，此笔交易融创的杠杆比例为1.135倍

3、文旅项目收购对价295.75亿元，其资产账面价值为248.83亿元，2016年税后净利润为38.16亿元；酒店项目对价335.95亿元，其资产账面价值为334.5亿元，2016年税后净利润为8.73亿元。

4、在交割完成后，文旅项目的运营管理由买方独立负责，融创中国方委派常务总经理，负责销售业务；万达商业方委派项目公司总经理。同时万达商业设立持有业务项目部，委派项目部总经理，负责持有物业的运营。融创中国方在业务项目部中委派物业部财务、成本人员。

5、十三个文旅项目的物业由万达运营管理，融创中国需每年每个项目向万达商业支付咨询管理费5000万元，合同期为20年；即每年需支付咨询费6.5亿元，20年合计130亿元。

6、文旅项目的后续投资由项目公司负责，融创中国需提供担保措施。

可以发现，在这笔交易中，从收购资产的对价角度来说，融创中国买的并不贵，甚至可以说是捡了个“便宜货”。就文旅项目而言，对价只比账面价值溢价19%，根据2016年净利润而言，动态市盈率只有7.75倍；酒店项目的溢价更是只有0.4%。

那么，万达商业为什么要“贱卖”资产呢？

王健林给出的解释是“轻资产”模式，“大幅降低万达商业的负债，并进一步实现轻资产化运营。”但是要知道，首富过去的风格都是一直买。

以万达影视举例。2015年6月，其斥资26亿美元收购美国AMC影院；2016年，又斥资260亿元收购传奇影业。无论是国内还是海外，首富在收购资产时从未想过共同开发合作，而是直接购买。

出卖的股份有两部分，酒店以及文旅项目，其中酒店资产包含了万达集团辛苦地打造的酒店管理品牌。截至2016年6月末，万达旗下已开业酒店达79家，平均每间有客房310套。其中，49家自营酒店收入14.8亿元，超过国际品牌（第三方）运营的30家。自营酒店单店营收也从不及第三方的一半提高到77.4%。2016年中报还显示，万达集团专门为酒店储备土地203万平米（建筑面积），足够兴建二十几座五星级酒店。

不过这些的绝大部分已经悉数卖给了融创中国。融创中国以335.95亿元，收购万达旗下76个酒店，平均每家4.42亿元。上述酒店约有客房2.4万套，平均每套140万元。融创的收购价格只比净资产溢价19%，动态市盈率仅为7倍左右，说是捡漏并不过分。

但外界对于交易关注的重点并不在酒店资产，而是作出诸多约束的文旅资产。公告中，交割后的经营管理只提到了文化旅游项目，对于酒店的后续管理并无提及。

文旅项目即万达文化旅游城，园区主要由大型室外主题乐园、电影乐园、全球最大室内海洋乐园、文旅商综合体万达茂、国际度假酒店群以及滨湖酒吧街等业态组成，不同于过去万达城购物休闲的商业模式，其融入了文化、旅游等万达集团下的资源，已成为城市最新的地标。

万达在多个场合直言对于文化产业的看好。王健林曾表示，“其它产业都有天花板，只有文化产业没有”。而类似哈尔滨万达城这种文旅综合类项目，正是没有天花板的大文化产业。而2016年的数据来看，万达文化确实是万达集团全新的增长点。2016年万达商业收入1430.2亿元，完成计划的100.4%，同比减少25%；其中地产收入1122.7亿元，完成计划的100%。而与此同时，2016年万达文化集团收入641.1亿元，完成计划的103.3%，同比增长25%。其中：电影产业收入391.9亿元，完成计划的105.8%，同比增长31.4%；旅游产业收入174.3亿元，完成计划的100%，同比增长37.1%；体育产业收入64亿元，完成计划的98%，同比增长9%；儿童娱乐收入5.2亿元，完成计划的103.4%，同比增长137.8%。

文旅项目也是王健林怒怼迪斯尼的底气所在。“有万达在，上海迪斯尼20年难盈利。”如今王健林却没有任何征兆地抛弃了他的“迪斯尼梦”。王健林规划的15座万达城只有长白山、武汉暂时没有易主，其余13座全部被抛售。其中包括，2015年5月，总投资400亿元、占地近3平方公里的南昌万达城；2015年9月，总投资150亿元、占地5.3平方公里的西双版纳万达城；2016年9月，总投资300亿元、占地1平方公里的合肥万达城；2017年6月30日，总投资400亿元、占地1.5平方公里的哈尔滨万达城。

如此看好且前期投入巨大的企业，说卖就卖，不禁让人心生疑虑。

如果按照王健林“轻资产”的论调，只要将上述资产作为关联交易剥离出拟上市的万达商业，这些可以带来长期盈利的核心资产依然可以保留在万达集团之内。如今将其直接从万达集团体系内“除名”，必定是不得已而为之。

卖出的13个文旅项目，虽然所有权已经转移，但是项目的经营权依旧在万达手上。合同规定，13个文旅项目的物业由万达商业运营管理，融创中国需每年每个项目向万达支付咨询管理费5000万元，合同期为20年；即每年需支付咨询费6.5亿元，20年合计130亿元。这才是融创中国为这个交易支付的溢价部分。

此外，13个文旅项目是“承债式购买”，即所有的债务都由融创承担并进行担保，万达之所以愿意出让这些资产，或许与后续资金有直接的关系。业内人士透露，每个项目的投资额都在200亿元左右，如果这些项目没有搁置或者取消，接下来的投资将会是重头戏。而万达出售了这些资产，也就直接避免了后续的投资。“万达真正想卖的是文旅资产，酒店资产或许可以理解为‘附赠’”。

梳理两方在这笔交易中的得失，万达集团得到了每年6.5亿元，20年合计130亿元的现金流；用295亿元的贷款换来了631.7亿元的现金流入；得到了未来不用继续投入百亿资金的文旅项目权益，以及文旅项目的运营权。失去的则是万达酒店的品牌以及13个文旅项目的所有权。

融创中国方面，用295亿元的负债以及335亿元的资金得到了13个文旅项目的所有权，未来还需要每年支付6.5亿元的品牌管理费，但是却不用承担运营责任。在这笔交易中，融创中国看中的是资产，而万达看中的则是当下的现金流入以及运营权，两家各取所需。